机械行业专题报告：出口链机械迎来双击，三大逻辑看好结构性机会

（报告出品方/作者：东吴证券，周尔双、罗悦、韦译捷）

1. 出口链机械有望迎来双击，三大逻辑看好结构性机会

1.1. 出口链机械业绩表现亮眼，有望迎来盈利估值双击

回顾 2023 年上半年，出口型机械企业业绩表现亮眼。我们对 16 家出口型机械公司 进行营收和归母净利润加总分析，分别为绿田机械、春风动力、八方股份、宏华数科、 巨星科技、银都股份、浩洋股份、三一重工、徐工机械、泉峰汽车、格力博、浙江鼎力、 杭叉集团、安徽合力、杭可科技、先导智能。2022 年 16 家出口型企业海外业务平均占 比 41%，同比提升 14pct。2023 年一季度 16 家出口型企业共实现营收/归母净利润 650/55 亿元，同比增长 4%/12%。截至 2023 年 7 月 21 日，以上 16 家出口型企业中共有 5 家发 布上半年业绩预增公告，归母净利润增幅在 30%-93%不等，业绩预增原因主要包括加速 海外渠道拓展，优化产品结构，原材料、海运费、汇率等因素利好出口。

1.2. 三大逻辑看好出口链机械结构性机会

1.2.1. 分产品看，制造业出口存在结构性机会

2023 年上半年我国出口同比下降 3.2%，但制造业出口存在结构性机会。7 月 13 日 海关总署发布数据显示，6 月我国出口 2853 亿美元，同比下滑 12.4%，低于预期-10.2% 和前值-7.5%。6 月出口进一步下探一方面是高基数影响，另一方面则是海外经济持续下 行。1-6 月我国累计出口 1.7 万亿美元，同比下滑 3.2%。

制造业出口表现亮眼，汽车、锂电池及太阳能电池出口同比增长显著。上半年在产 品出口普遍低迷的情况下，汽车出口持续维持高增速，对出口的拉动效应始终为正，为 我国出口增长主要引擎。此外，太阳能电池及锂电池等新兴产业出口表现同样亮眼，对 出口增长拉动力持续提升。叉车、挖掘机、手工具等细分行业虽在出口总额中占比较低， 对整体出口的拉动作用较弱，但出口在全行业细分赛道中增长强劲，值得重点关注。

1.2.2. 分地区看，“一带一路”份额持续提升，欧美衰退担忧减弱

分地区看，东南亚及俄罗斯表现突出，对出口拉动作用显著。分国别和地区来看， 1-6 月东盟及俄罗斯对出口的拉动作用基本为正，6 月东盟、韩国、美国、欧盟、日本、 中国香港、俄罗斯对出口增速的拉动效应分别为-2.7%、-0.9%、-4.0%、-2.0%、-0.7%、 -1.7%、1.4%，欧洲、美国、日本等发达国家则对我国出口形成拖累。

一带一路成为支撑我国出口的重要力量。2022 年以来出口数据中“俄+东盟升，欧美 降”的趋势加速，“一带一路”国家逐渐替代美欧等发达经济体成为我国出口核心拉动， 2012-2021 年间，“一带一路”地区对中国各类产品的进口份额呈现出不同程度的上升， 而对欧美日韩进口占比则持续下滑，这在欧美经济放缓、地缘形势紧张的当下表现更为 突出。2023 年 1-6 月我国对东盟/俄罗斯的出口额为 2631/523 亿美元，累计同比增速分 别为 1.5%/78.1%，同期对美国及欧洲出口累计同比增速为-17.9%/0.9%。

地缘政治缓和预期强化，欧美出口需求有望边际好转。相较于欧盟和韩国，疫情后 中国在美国及日本进口份额降幅较大，一方面是由于疫情恢复后各国生产恢复的自然下 降，另一方面则反映出背后地缘政治和“去风险”进程的推动。随着布林肯访华之后， 中美关系有望趋于缓和，出口链需求有望边际好转。

美国制造业回流显示经济韧性，工程机械、矿山设备表现突出。从制造业生产来看， 2023 年以来美国制造业增加值占比和出货量已有显著恢复，一方面是由于供应链逐步 恢复，另一方面则是制造业回流所带来的拉动效应。分产品来看，工业机械与矿山设备 表现尤为突出，从美国制造业代表企业卡特彼勒及特雷克斯分季度营收可以看出，美国 制造业回流和需求韧性仍存。

美国经济复苏预期强化，消费者信心回升。从美国制造业 PMI 来看，本轮库存周期 开始于 2020 年 4 月，目前已进入去库尾声，下半年可能进入补库阶段。此外，6 月美国 通胀大幅降温，CPI 同比录得 3%，创 2021 年 3 月以来新低，加息周期有望进入尾声， 经济活动强于预期。6 月美国零售额环比增长 0.2%，7 月密歇根大学消费者信心指数初 值 72.6，预期 65.5，6 月前值 64.4，月度涨幅为 2006 年以来最大，消费者信心回升。我 国出口与美国 GDP 相关性较强，有望受益于下半年海外经济复苏。

1.2.3. 汇率及海运费变动，出口型企业率先受益

海运费持续回落，出口型企业成本端改善明显。2023 年 6 月，CCFI（中国出口集 装箱货运综合指数）月度均值同比下滑 72%，具体航线来看，美东航线同比-72%、欧洲 航线同比-78%、东南亚航线同比-65%、南美航线-64%、澳新航线同比-79%，出口型企 业成本压力得到缓解。

汇率、原材料变动，出口型企业成本优势凸显。7 月 20 日美元兑人民币汇率 7.18，较去年同期贬值 6.3%。此外，上半年钢材价格持续下行。在成本下降和人民币贬值的双 重利好下，出口型企业成本端将大幅改善，出口型企业利润率有望提升。

2. 消费类机械：受益北美地产回暖，出口有望持续受益

2.1. 受益北美地产回暖，消费类出口景气有望持续

消费类机械下游参与度高，有望受益于北美地产回暖。消费类机械指直接或间接参 与到下游消费过程的机械设备，如家居设备、娱乐设备、休闲车辆、手工器具、饮料设 备、食品设备等。消费类机械在下游消费过程中参与度高，与下游消费市场相关性强。 而房地产作为经济发展的重要引擎，除了对地产相关消费有直接影响，与其他类型消费 市场也保持着相同增长态势，影响进而辐射到消费类机械市场。以美国史丹利百得 SWK 为例，作为全球最大的工具机械的制造商之一，过去 5 年中，其营业收入与美国住房市 场指数保持相同的涨跌趋势，两者表现出强相关性。

美国成屋销量及库存，显示美国房地产行业景气度有望回升。全美住宅建筑商协会 (NAHB)/富国银行住房市场指数 2023 年 1 月以来连续 6 个月上升，建商情绪持续提升。 成屋销售折年数 2023 年 1 月触底后开始反弹，2023 年 6 月销量达 416 万套，相较于年 初提升 16 万套。成屋库存自年初以来整体处于低位，6 月库存 108 万套，同比下降 14%， 房地产景气度阶段性回暖趋势明显。

美国制造业库存增速已至历史低位，接近补库阶段，带动出口受益。美国库存对我 国出口的影响机制为美国补库需求外溢至进口需求，从而拉动我国出口增长。从美国库 存数据来看，自 2022 年 6 月美国库存触顶回落，去库阶段已持续一年以上，制造业库 存增速已经达到历史低位，有望触底回升，进入补库阶段，拉动出口受益。

2.2. 消费类机械受益标的

2.2.1. 巨星科技：手工具出口龙头，业绩复苏超预期

国内手工具行业龙头，成长性优异。2017-2022 年公司营收/归母净利润 CAGR 为 19.7%/17.1%，成长性优异。2023Q1 公司营收 25.6 亿元，同比下降 11.1%，主要系 2022 年下半年以来欧美总体库存处于历史最高水平，导致客户订单大幅下降，预计下半年公 司订单将随美国房地产底部复苏迎来修复。2023Q1 公司归母净利润 3.0 亿元，同比增长 65.4%，主要系汇率、国际航运费和原材料价格利好，公司净利润同比大幅增长。

出口收入占比 90%，欧美为主要出口地。手工具 ODM 业务是公司的支柱业务，近 年来，公司拓展动力工具、激光测量仪器、个人护具等多个新细分领域，手工具业务占 比略有下滑。公司收入 90%以上来源于出口，美洲、欧洲是主要出口地，其中欧洲子公 司 Lista 抓住欧洲市场需求复苏和进口需求上升机会，欧洲市场占比逐年提升。

公司体量远超国内同行，规模效应和盈利能力领先。与国内其他手工具公司相比，巨星科技具备海外布局先发优势，建立了以中国为核心的全球化供应链管理体系，收入 体量远超国内同行。在完备的全球供应链体系下，公司实现了全球采购、全球制造，进 一步降低成本，保障产能，规模效应突出，盈利能力行业领先。

前五大客户收入占比近半，保障公司稳定订单规模。公司前五大客户稳定，包括全 球最大的工具企业史丹利百得、家居装饰专业商家得宝、全球最大连锁零售商沃尔玛、 美国连锁商巨头劳氏。公司坚持大客户战略，前五大客户收入占比近 5 年持续提升，2022 年占比达 48%，保障公司优质订单规模稳定。

2.2.2. 浩洋股份：专业舞台灯光设备供应商，受益于全球演艺行业复苏

浩洋股份是全球领先的演艺灯光设备制造商，受益于疫情后演艺行业需求复苏。 2017-2022 年公司营收/归母净利润 CAGR 为 13.3%/37.8%，净利润增速大幅高于收入， 盈利能力优异。2023 年随着疫情影响逐渐消退，演艺行业需求恢复，公司订单同步起速。 2023Q1 公司营收 3.3 亿元，同比增长 42.5%，归母净利润 1.0 亿元，同比增长 62.6%，海外需求持续旺盛背景下，下半年仍有望保持高速增长。

主营舞台娱乐灯光设备，海外收入占比超 80%。公司主要产品为舞台娱乐灯光设 备，终端客户包括电视台、剧场剧院、各类型演艺场馆等，业绩与演艺行业景气度高度 相关。公司收入主要来源于出口，除 2020 年受疫情影响以外，近 5 年海外收入占比在 80%以上，随着公司海外渠道布局完善，近两年海外收入占比呈现逐年提升趋势。

市场需求大幅恢复，公司在手订单充足。2023 年在海内外演艺行业需求持续旺盛的 背景下，公司凭借其研发、品牌、渠道等核心竞争力获得大量订单， 2023Q1 公司合同 负债 0.14 亿元，同比+28.1%，同时演艺灯光设备销售量、生产量、库存量自 2020 年以 来有大幅增长，行业复苏动能转化充分。

舞台灯光市场较为分散，公司通过外购进军中高端市场。据公司招股说明书，全球 前十大舞台灯具公司市场份额仅占 27.9%，市场龙头还未形成，市场空间存在重新分配 可能。2017 年 1 月，公司完成对法国雅顿的收购，开启欧美中高端舞台娱乐灯光设备布 局。自收购法国雅顿以来，公司舞台灯光设备均价逐年提升，2018/2019 年设备均价同 比提升 22.5%/25.6%，带动公司整体盈利能力上行。展望下半年，在全球演艺事业复苏 的背景下，公司享有渠道和品牌壁垒，有望迎来量价齐升。

银都股份主营餐饮制冷设备，Q1 业绩短期承压。公司主营商用餐饮制冷设备，2017- 2022 年受益于国外市场 OBM 业务的持续突破，公司业绩稳定增长，2017-2022年公司 营收/归母净利润 CAGR 分别为 11.9%/14.7%。2023Q1 公司实现总营收 6.0 亿元，同比 -10.2%，一方面系 2022 年美国市场缺货，2022Q1 公司收入基数较高，另一方面系 1 月 份海运附加费下调，导致产品价格有明显下降，归母净利润 1.0 亿元，同比-21.4%，主 要系一季度海运费成本仍处于高位。二季度开始海运费已有较大幅度回落，预计 23 年 公司盈利能力逐季改善。

海外渠道铺设趋于完善，2022 年出口收入占比达 94%。公司目前已经基本完成了 国内外渠道的搭建，尤其海外渠道已经较为完善，通过研发新产品扩大海外份额，2018- 2022 年，公司海外营收占比持续提升，2022 年出口收入占比达 94%。

公司积极布局子公司和生产基地，拓展海外市场。公司制定了“85 国计划”，以设 置“海外仓+自主销售”、“海外仓+代理销售”、“纯代理销售”三种布点模式，在全球 85 个国家销售自主品牌的全系列产品。目前已在美国、英国、德国、法国、意大利等国设 立了“海外仓+自主销售”子公司，在澳大利亚、加拿大设立了“海外仓+代理销售”的 子公司，在泰国、英国、法国建设或规划了生产基地。全球布局有利于公司统筹生产与 发货，降低成本，提高收入规模与盈利水平。

推出智能薯条机器人、万能蒸烤机新产品，打开成长空间。公司保持新产品的创新 研发，目前向市场推出了万能蒸烤箱和智能薯条机器人两大全新系列产品。其中万能蒸 烤箱提供热风烘焙、热风及蒸汽混合烘焙方案，适用于多场景的一体化工作；智能薯条 机器人获得了美国 2023 年厨房创新奖，收到了小批量样机订单，并已发送给客户进行 验证，该产品将首先在北美市场进行试点投放，后续逐步拓展至其他市场，有望成为业 绩新增长点。

2.2.4. 春风动力：深耕摩托车及全地形车，国内出口并重

专业高端动力运动装备品牌，摩托车+全地形车齐发展。公司主营业务为全地形车， 摩托车及后市场用品的研发，制造和销售。公司专注于大排量水冷动力技术这一核心竞 争力，CFMOTO 已在全球四轮车领域多个国家排名位居首位。2017 年以来，公司总营 收及归母净利润保持高速增长趋势，2017-2022 年公司营收/归母净利润 CAGR 为 35.8/39.0%。2023Q1 公司实现收入 28.8 亿元，同比增长 27.3%，主要系公司产品规模效 益促使市场份额提升，产品结构持续优化，高附加值产品销售占比稳步提升，归母净利 润 2.1 亿元，同比+99.6%，主要由于海运费持续走低，人民币兑美元汇率整体走低，降 低公司出口成本，盈利能力上升。

深耕摩托车及全地形车板块，海外收入占比 60%以上。公司主要生产两轮车、四轮 车、配件及游艇、发动机等产品，其中两轮车与四轮车为公司核心产品。2022 年两轮车 /四轮车分别占公司总营收的 64.9%/32.0%。公司出口业务占比较高，欧洲和北美为主要 出口地，近 5 年出口收入占比维持在 60%以上。

摩托车+全地形车双驱动，打好内外销组合拳。1）摩托车：具有较强消费品属性， 品牌培育较大程度影响竞争力。公司自 2014 年起成为中国国宾护卫专用摩托车指定生 产商，品牌力日益增强，带来显著溢价，2014-2022 年摩托车营收 CAGR 达 70%。2）全 地形车：公司自主掌握全地形车发动机、车架等核心部件技术，主要面向北美、欧洲和 日本市场出口。2014 年至 2022 年，公司全地形车出口额稳定增长，占国内同类产品出 口额 70%左右，出口额全国最高。

2.2.5. 绿通科技：专注场地电动车，占据较高出口市场份额

绿通科技专注场地电动车，成长性优异。公司主要销售高尔夫球车、观光车、电动 巡逻车等产品。随着场地电动车应用领域不断拓展，应用场景包括但不限于旅游景区、 楼盘物业、度假村、学校等接待性场所，全球对场地电动车的需求持续增长。在下游需 求高增驱动下，2018-2022 年公司营收/归母净利润 CAGR 达 35.8/64.1%，收入及利润均 实现高速增长。

高尔夫球车为公司的第一大产品，海外收入占比 90%。2018-2022 年高尔夫球车收 入占比由 40%增长至 85%，贡献主要营收增量。分地区来看，公司收入主要来自海外出口，ICON、LVTONG USA 等大客户与公司高尔夫球车 ODM 建立了稳定的合作关系。 2018-2022 年公司出口收入占比由 50%增长至 90%。

公司产品系列趋于多元化，契合下游多样化需求。除高尔夫球车外，公司也布局了 电动货车、电动巡逻车、旅游观光车等新兴产品，契合下游多样化需求。此外，公司战 略性布局 UTV 电动全地形车，尝试在其他应用场景实现场地电动车替代场地燃油车， 将应用场景拓宽至野外部分特定区域的休闲娱乐领域，实现了燃油替代。截至 2022 年 7 月，公司累计投入 8.8 千万用于研发 UTV 电动全地形车。目前 UTV 电动全地形车已 处于小批量试产和销售阶段，有望成为公司新的业绩增长点。

3. 非消费类机械：进入全球化阶段，出口表现亮眼

3.1. 工程机械：“一带一路”催化不断，关注工程机械行业机会

工程机械与“一带一路”关联度高，一是跟随央企客户项目出海，二是“一带一路” 沿线市场份额提升。工程机械随“一带一路”项目出海可追溯至 2013 年，企业主要通 过三类方式参与到“一带一路”项目中：（1）跟随大央企出海，提供设备采购服务；（2） 凭借核心竞争力，中标当地项目。（3）凭借自身竞争力，提升海外市场份额。根据中国 一带一路网披露，仅 2023 年中字头企业新签约的项目数量超 12 个，部分项目在建或已 竣工，涵盖道路、建筑、风电项目建设等多领域，拉动对工程机械企业的采购需求。

近年来工程机械出口增速高于中字头客户，深度受益“一带一路”地区发展。我们 统计了以三一重工/徐工机械/中联重科/恒立液压代表工程机械企业，以中国铁建/中国交 建/中国建筑/中国中铁/中材国际代表中字头客户，2018-2022 年工程机械与中字头企业 出口 CAGR 分别为 34%/3%，2022 年工程机械企业、中字头客户出口增速分别达 70%、 12%，工程机械企业出口增速明显高于客户出口增速。近年来，一带一路国家出台经济 刺激政策，海外工程机械市场繁荣，叠加工程机械海外份额提升，两者出口增速差距进 一步拉大。

工程机械进入国际化阶段，海外市场聚焦一带一路。2020-2022 年工程机械主要公 司境外业务增速较快，海外收入占比逐步提升，2022 年三一重工/徐工机械/中联重科/恒 立液压海外收入占比达 47%/30%/24%/22%，2023 年海外市场占比仍在提升，其中“一 带一路”地区占出口收入 70%以上。此外，海外竞争格局较好，利润率较国内市场更高， 国际关系改善背景下行业有望深度受益。整体来看，2023 年工程机械主要企业出口收入 占比达 30%-60%，其中核心区域“一带一路”占比达 70%以上，为主要市场。

3.2. 工程机械受益标的

3.2.1. 徐工机械：“一带一路+中特估”催化下的低估值国企

2020 年 9 月徐工混改方案落地，引入外部投资者，改善公司经营效率。徐工机械实 控人为徐州国资委。2020 年 9 月 23 日，公司发布混改进展公告：①老股转让：与 3 家 国有控股企业签订总额为 54 亿元的股权转让协议，徐工集团持股徐工有限由 100%降至 66.86%；②增资扩股（战投+员工持股）：与 12 家战略投资者和 1 个员工持股平台签订 总额为 156.56 亿元的增资协议，其中员工持股平台持股比例 2.7%，徐工集团对徐工有 限的持股比例从 66.86%进一步降至 34.1%。

混改逻辑持续兑现，行业阿尔法属性显著。从收入端来看，近年来徐工营收增速持 续远超行业水平，2022 年和 2023 年 Q1，随着行业景气筑底、行业增速放缓至-13%和 4%，而徐工受益海外业务高增，营收增速 11%和 19%，高于行业水平。从利润端来看， 2022 年以来徐工利润率逐渐追平趋同于行业均值，2023 年 Q1 毛利率和净利率均超出 行业平均水平。后续随着公司极致降本的继续推进、海外费用率的下降，公司盈利能力 确定性高。

“一带一路”地区基本盘稳固，占出口收入比例 80%以上。截至 2022 年底，公司 已在东南亚大区、印尼特区、中亚大区、非洲大区、西亚北非大区、欧洲大区、大洋洲 大区共涉及 64 个国家布局了完善的营销网络，设有 200 余家经销商，24 个办事处，100 多个服务备件中心。海外市场成为公司业绩增长主要动力。2022 年公司实现海外营收278 亿元，同比增长 51%，占营收比重同比提升 14pct 至 30%。根据我们测算，2022 年 海外工程机械市场空间约5000亿人民币，公司份额仅约6%，国际化长期增长潜力可观。

3.2.2. 三一重工：中国最具全球竞争力的制造龙头之一

中国最具全球竞争力民企之一，“一带一路”份额稳居前列。2022 年公司海外营收 366 亿元，同比增长 47%，较前三季度再加快 3pct，出口收入占比升至 47%，同比+23pct， 2023 年出口收入占比有望增至 60%。出口分区域看，亚澳仍为第一大出口市场，收入同 比增长 41%，占总出口 41%。欧、美增速最快，收入分别同比增长 44%、76%，占比 32%、 19%。

“得挖机者得天下”，三一重工挖掘机国内外增速均好于行业。2022 年三一主要产 品海外均正增长，挖机表现最为亮眼：（1）挖机实现收入 358 亿元，同比下滑 14%，其 中海外收入 181 亿元，同比增长 69%。（2）混凝土机实现收入 151 亿元，同比下滑 43%，其中海外收入 75 亿元，同比提升 6%，表现均好于行业。（3）起重机实现营收 127 亿元， 其中海外收入 51 亿元，同比提升 25%。

海外业务毛利率稳步提升，2022 年已超过国内。受益于海外销售规模增大、产品结 构改善，公司海外主营业务利率稳步提升，毛利率从上半年的 24.42%提升至下半年的 27.97%。2022 年全年海外业务毛利率达 26.36%，同比提高 2.23pct，首次超过国内 （21.92%）。

全球化战略进入兑现期，看好利润及估值双升。根据我们测算，2022 年海外工程机 械市场空间约 5000 亿人民币，三一重工/徐工机械/中联重科海外销售额仅占 7%/6%/2%， 国际化长期增长潜力可观。我们认为，公司出口板块为成长板块、周期较弱、利润率高 于国内，分布估值下有望迎来估值中枢上移。国内市场低估期应享有更高估值，2023 年起公司业绩有望开启筑底反弹，有望迎来利润及估值双升。

3.2.3. 中联重科：出口高速增长的行业黑马

中联重科“一带一路”具备显著市场影响力，一带一路地区收入占比超过 90%。中 联重科产品市场已覆盖全球 100 余个国家和地区，尤其是在“一带一路”沿线设立了分 子公司及常驻机构。分产品线来看，2023 年一季度工程起重机、土方机械、高空作业机 械、农业机械均实现高速增长。公司海外市场主要集中在中东、俄语区及中亚、东南亚 地区等，根据我们测算，2023 年一季度公司“一带一路”出口收入占比达 90%。

2023Q1 中联出口收入同比增速达 123%，出口高速增长的行业黑马。尽管中联出 口占比相对较低，但由于海外竞争力突出，近年来收入高速增长，出口占比持续提升，成为行业出口增速最快公司之一。2022 年中联海外收入 100 亿元，同比增速 72.6%, 2023 年 Q1 海外收入 37.31 亿元，同比增速 123%，增速达行业前列，海外收入占比进一步由 2022 年的 25%提升至 2023 年 Q1 的 36%，海外竞争力突出。

3.2.4. 恒立液压：受益主机厂出海及国产替代的核心零部件环节

工程机械上游核心零部件商，国产替代进程持续。从产业链及竞争格局来看，液压 件产业链上游参与主体为原材料、精密铸件和配件，包括钢材、泵阀铸件、密封件、辅 助材料等。中游为液压件生产企业，包括海外巨头力士乐、川崎等，以及国产巨头恒立、 艾迪，目前高端液压泵阀、马达等高盈利产品市场主要被海外龙头占领，恒立技术壁垒 较高，竞争格局优异，深度受益国产替代。

受益主机厂出海战略，公司客户集中度高。公司主要客户由龙头挖机设备商构成， 包括三一重工、柳工机械、徐工挖机、卡特彼勒等。三一、徐工、中联等近年来皆在推 动全球化战略布局，出口高增，打开公司业务成长空间。公司产品渗透率在挖机核心主 机厂中快速提升，客户结构集中化，2022 年公司前五大客户占比 50%。前五大客户中三 一、柳工、徐工、卡特彼勒挖机销量在行业中排名领先，目前，公司油缸技术已较为成 熟，泵阀产品技术已逐步能够满足国内主机厂需求，基于出色的产品性价比及市场反应 度，国产替代进程持续。

受益挖机核心零部件国产替代，公司份额持续提升。恒立液压与三一、徐工、柳工 等国内龙头主机厂合作关系紧密，下游复苏率先受益。2016 下半年以来国内挖掘机市场 进入上行周期，油缸等核心零部件供不应求，国产替代加速，恒立液压迎发展机遇，份 额快速提升。2016-2022 年，恒立液压挖机油缸销量从 14 万只增加到 63 万只，收入从 5 亿元增长至 28 亿元。按行业销量测算，2016-2022 年恒立挖机油缸市占率从 53%提升 至 66%。

3.3. 叉车行业：“电动化+国际化”成为新增长点，叉车产业迎转型大势

国产叉车海外销量份额较低，增长空间广阔。从 2016 年起，国产叉车出口开始逐 渐放量，2016-2022 年国产叉车出口销量 CAGR 达 23%，海外销量份额提升至 19%，还 有较大提升空间。从叉车类别来看，出口叉车以价值量较低的三类车为主，产品结构还 有优化空间。丰田在日本本土以外区域收入占比达到 70%以上，凯傲集团有 47%的收入 来自西欧以外地区。相比之下，杭叉、合力海外收入占比虽已有所提升，达到 30%以上， 但与国际巨头还有较大差距，全球化水平还有较大提升空间。国产品牌具备性价比、交 期、锂电产业链领先三大优势。随海外布局臻于完善，竞争力有望逐步兑现。

“电动化+国际化”成为新增长点，行业均价及利润率中枢上移。叉车出口产品对 标海外竞争对手，以高端型、电动化产品为主，海外锂电替代铅酸优势明显，有望带动 叉车企业利润率中枢上移。

3.4. 叉车受益标的

3.4.1. 杭叉集团：民营叉车龙头，受益下游景气复苏+行业锂电化

国产第二大叉车企业，竞争实力全球领先。杭叉集团为中国最大的叉车企业之一， 有近 50 年的叉车研发制造经验。公司以“做世界最强叉车企业”为愿景，产品覆盖 1- 48 吨内燃叉车、0.75-48 吨电动叉车、高空作业车辆、AGV 智能工业车辆等，同时提供 智能物流整体解决方案，以及产品配件销售、修理、租赁、再制造等后市场业务。据美 国权威《现代物料搬运杂志》，2021 年公司叉车销售额全球第八。

锂电化、全球化成效卓著，利润增速显著强于营收。2022 年公司实现营收 144 亿 元，同比下滑 0.5%，归母净利润 9.9 亿元，同比增长 9%。2022 年我国叉车行业销量 105 万台，同比下滑 5%，公司营收相对行业具备明显阿尔法。

公司盈利水平将延续提升趋势：1）2022 年 Q3 以来钢材价格持续下行，公司 2022 年 Q4 毛利率已回升至 23%，环比提升 7pct。此外，碳酸锂价格下降有望传导至下游， 逐步降低电池采购成本。2）锂电叉车占比提升，带动价格中枢上移。3）海外渠道建设 取得成效，规模效应释放，且海外市场价格竞争不如国内激烈，外资品牌价格为国产品牌 30%以上。2022 年公司国内毛利率 13%，海外毛利率达 26%，未来海外收入占比提 升将带动利润率中枢上移。

3.4.2. 安徽合力：国有叉车龙头，关注国企改革下盈利提升+估值修复

安徽合力是国内叉车龙头，公司成立于 1958 年，实控人为安徽国资委，主营叉车 及其关键零部件，并战略布局智慧物流（AGV）、智能服务与工业物联网。2018-2022 年 合力国内市场地位稳中有升，销量份额自 22%提升至 25%，全球地位维持稳定，稳居全 球工业车辆制造商排行榜第七位。

随国内叉车行业发展稳健增长，成长性较好。2022 年公司实现营收 157 亿元，同比 增长 2%，归母净利润 9 亿元，同比增长 43%。2017-2022 年公司营收复合增速 13%，归 母净利润复合增速 17%，成长性较好。

“锂电化+全球化”有望成为新增长点。国产叉车布局锂电产品具备产业链优势， 行业锂电化助力公司海外弯道超车，加上公司海外渠道建设逐步完善，2020 年公司海外 收入增速迎拐点。2022 年公司实现海外营收 47 亿元，同比增长 57%。

3.4.3. 诺力股份：仓储叉车龙头，智慧物流在手订单饱满，大车战略打开成长空间

诺力股份主营仓储叉车和智慧物流集成，2022 年两块业务分别约占营收 50%。受 益于国内三类车需求旺盛、全资并购的两大智慧物流子公司中鼎集成、法国 SAVOYE 整 合顺利，2017-2022 年公司业绩稳健增长，营收/归母净利润年复合增速分别为 26%/20%。 智慧物流集成下游应用广泛、契合客户需求、助力客户降本增效，收入增速更为亮眼， 2017-2022 年智能物流系统收入 CAGR 达 48%，高于公司整体收入增速。

展望未来，公司中长期成长可期：（1）智慧物流系统业务持续发力，截至 2022 年 12 月 31 日，公司智慧物流系统业务在手订单 65 亿（不含税），2022 年度公司智慧物流 系统业务新签订单 45 亿（不含税），为公司业绩提供支撑。（2）海外市场是公司未来核 心增长点：我们测算 2022 年全球叉车市场规模约 1500 亿元，其中海外市场约 1100 亿 元，海外市场空间广阔。公司小型叉车在全球具备品牌优势，公司已建立完善的海外渠 道，电动化+国际化趋势下海外增长有望加速。

3.5. 浙江鼎力：国内高空作业平台龙头，受益海外市场拓展

浙江鼎力全球高空作业平台制造商前三，中报业绩超预期，电动化、国际化持续巩 固行业龙头地位。公司发布半年报业绩预告，预计 2023 年半年度归母净利润为 8 亿元 到 9.2 亿元，同比增加 40%到 60%。扣非归母净利润为 7.8 亿元到 9 亿元，同比增加 41% 到 61%。公司围绕行业“电动化、智能化、绿色化”发展方向，充分利用已有研发优势， 大力推动新产品，优化产品结构。同时，公司灵活推动全球市场发展，积极拓展销售渠 道。

受益海外高空作业平台高景气、公司产品结构优化，业绩有望维持较高增长。2023 年北美等海外高机市场维持高景气，浙江鼎力为北美市场最具竞争力的国产品牌之一， 在公司加速拓展海外渠道的情况下，有望依托产能优势实现高速拓展。2022 年国内高机市场受疫情影响下滑，2022 年公司国内高机业务下滑 34%，疫情后国内市场有望恢复增 长，公司国内市场地位稳固，有望受益国内景气度回暖。此外，随着公司中高端臂式产 品放量，规模效应下利润率中枢有望逐步上移。

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）精选报告来源：【未来智库】。