工程机械警惕“金融抑制”复活

世界经济近几年的一个特征是：几乎所有发达国家都在危机前的平静期内不约而同债台高筑，而2008年的全球金融危机彻底加剧了财政恶化。

卡门 M.莱因哈特（Carmen M. Reinhart）和肯尼斯 罗格夫（Kenneth Rogoff）的最新论文《债务十年》（A Decade of Debt）指出，发达经济体的平均公共债务占GDP比率最近几年已经上升至二战以来的最高水平，超过了一战和大萧条时期的最高点。与此同时，私人债务水平，尤其是金融机构和居民债务，已经到了前所未有的危险境地，成为很多国家公共部门的或有负债。

罗格夫是美国哈佛大学经济学教授、国际货币基金组织(IMF)前首席经济学家。莱因哈特2012年7月开始担任哈佛大学肯尼迪政府学院教授，她在这篇论文发表时为彼德森国际经济学研究所资深研究员，此前为马里兰大学经济学教授。

从历史上来看，高杠杆率时期之后总会伴随着更低的经济增速和更频发的违约，或公共和私人债务重组。事实上，违约和债务重组对于发达经济体并不陌生。莱因哈特和罗格夫早些年的论文就记录道，一些如今的富裕国家有着很长的违约史。

 然而，作者指出，债务重组也会伪装成 金融抑制 （financial repression)这种更微妙的形式进行。在比较研究了上世纪30年代 大萧条 时期的违约和债务重组事件，以及上世纪40年代至上世纪70年代期间的金融抑制现象后，他们认为正是因为限制了私人部门的投资选择，后一时期的债务削减才会幅度更大、速度更快。

金融抑制 这一概念，最早由美国经济学家罗纳德 麦金农（Ronald McKinnon）和肖（Edward Shaw)于1973年提出，指那些允许政府从国内储蓄者手中 强取 资金而又允许其不足额偿还的政策，包括强制养老基金和其他国内金融机构向政府借债、设定利率上限、资本控制等。此后这一概念被用于描述新兴市场金融体系在80年代开始启动金融自由化之前的状态。

 然而，在布雷顿森林体系下，同时期的发达国家同样对金融体系有着严格控制。莱因哈特和罗格夫指出，金融抑制也是发达经济体在二战后的常态，并不同程度地存在于80年代。通常，债务重组的目的有三重：削减现有债务存量的价值（减记）、削减债务成本（通过降低或设定利率上限）、最小化展期风险（通过延期或转换为非流通债）。而40年代至70年代期间普遍存在的金融抑制无非是 安静 的债务重组。

 莱因哈特和罗格夫因而推测，考虑到当前债务已大幅挤压，政府削减债务展期风险和遏制利息支出的迫切需求，再加上对直接重组的抵触，可能会导致金融抑制的 复活 ：包括政府通过 被俘虏的国内民众 直接借债（例如养老基金）、直接或间接地设定利率上限、对跨境资本控制的更严格监管。

 值得警惕的是，金融抑制的许多因素已经开始重新浮出水面 而这一趋势很可能在未来数年里加快步伐，因为政府将在债务重组的选项中不得不作出艰难的选择。

危机爆发以来，发达国家实际利率再一次跌到负值，而且越跌越低。即使在一些濒临违约或重组的主权国家，实际利率走低的趋势也已形成。发达国家普遍的高失业率，使得央行更有理由把利率维持在较低水平。在这种背景下，金融抑制很可能已被决策者们重新拾起。

这正是莱因哈特和罗格夫所担忧的：发达国家金融抑制的复活。